5月债市继续守望

5月债市继续守望

5月6日，10年期09附息国债07发行，加权中标利率仅为3.02，虽然位于我们预测区间[3.00，3.05]之内，但是明显低于上1交易日二级市场3.06左右的收益率，那么，债市会继续走牛吗？我们对债券供需和收益率曲线的分析显示，5月债市仍需守望。　与4月份大量债券到期相比，5月份债券到期较少，同时面临新债发行高峰和低超储率，那么，央行是否是释放流动性将成为本月债市的关键。　　第一，5月份债券到期配置压力较小。5月份债券到期本金总计3079亿元，其中央票到期2520亿，约占82，没有国债到期，金融债到期361.5亿，信誉债到期198亿。相对4月份国债1111亿和金融债499亿的到期量，5月份的到期配置压力较小。从目前的统计数据来看，6月份的国债和金融债到期量较5月份有所放大，到达831亿。因此，5月份机构因债券到期而产生的配置压力较小。　　第二，5月份国债和金融债发行量预计远大于到期量。根据已公布的发行计划，5月份将发行量1、3和10年期三期关键期限国债，预计每期发行量在240亿以上，则总发行量就会在720亿以上；同时考虑到地方债在4月底之前已发行664亿，5月份地方债的发行量预计在亿，那么，国债和地方债合计可能将发行1400亿以上。同时公然的发行计划显示，国开债、农发债和进出口债将各有一期关键期限债发行，预计合计发行量在550亿左右。那么，国债和金融债的关键期限品种发行量将到达1950亿以上，再加上非关键期限品种发行量，将远大于5月份的到期配置量。第三，信誉债的发行量不容小觑。截止到2009年5月6日，2009年中期票据已发行2796亿，超出2009年国债和金融债的单独发行量。我们注意到，年初以来发行的中期票据加权平均收益率为3.16，与5年期贷款基准利率5.76相比，低出260bp，仅是基准利率的0.55倍，较大利差使得企业有足够的动力进行直接融资。同时我们可以看到，月份信誉债总计发行近5370亿，大于国债、金融债和地方债合计的发行量4896亿，这显示信誉债正在不断壮大。　　第四，金融机构超储率快速下滑，央行可能开始释放流动性。截至2009年3月末，金融机构的超储率为2.28，股份制银行的超储率更只有0.49，分别较2008年末着落2.83个百分点和5.24个百分点。2.28是仅次于2008年前3季度2.0左右超储率的低位，而2008年前3季度是金融机构流动性较为紧张的时候，这意味着未来超储率的着落空间已不大，同时央行为了引导货币信贷公道增长，可能会开始逐步释放流动性。事实上，从央行公然市场操作来看，本周回笼资金量1600亿，明显小于到期资金量1933亿，呈资金净投放，这或许就是央行流动性释放的开始。　　因此可知，虽然5月份债券发行量将远大于到期量，但是，在央行保持银行体系流动性充裕的条件下，金融机构并不会由于较低的超储率而面临明显的流动性压力，因此，债券供给较大并不会对债市构成明显冲击。　　在债券供需影响不明显的情况下，结合对未来通胀走势的判断和年段债券收益率的表现，我们预计5月份短债收益率将延续筑底行情，中长债收益率走势可能较为僵持，而信誉利差预计将保持较低水平。　首先，央行故意保持银行体系流动性充裕。5月6日，2009年一季度《央行货币政策实行报告》公布，其中明确指出，“下一阶中医白癜风的医治段，要继续以应对国际金融危机、促进经济安稳较快发展为主线，继续保持银行体系流动性充裕，引导金融机构公道增加信贷投放……”流动性充裕意味着银行体系的流动性不会出现明显的紧张，那么配置型机构也不会由于流动性管理的需要而大量减持债券，这有助于收益率曲线的稳定。　其次，当前的宏观情势决定收益率不会大幅走低。4月29日，国务院常务会议讨论并原则通过《关于20怎样医治白癜风09年深化经济体制改革工作的意见》，决定调解固定资产投资项目资本金比例。一方面，下落城市轨道交通、煤炭、机场、港口、沿海及内河航运、铁路、公路、商品住房、邮政、信息产业、钾肥等项目资本金比例，对扩大地方政府投资有极大的推动作用，那么未来几个月的信贷可能仍将延续高增长；另一方面，调解固定资产投资项目资本金比例显示政府保增长的决心和信心，不排除后续政策的继续出台。因此，当前收益率小幅下滑可能只是市场的一厢情愿，或更多的是技术调解。　再者，历史经验显示，5月份收益率曲线上行的可能性较小。2005年1年期国债收益率在CPI见底之时出现明显的反弹，而根据我们的预测，CPI最早在2009年下半年才可能见底，这意味着1年期国债收益率在上半年不会出现较为明显的反弹。而从2006年10年期国债收益率走势可以发现，在通胀到来之前，收益率一直处于横盘整理状态，直到通胀来临，收益率才出现快速上行。那么，基于我们对2010年之前无通胀之忧的判断，中长期国债收益率也不会出现明显的上行。　　最后，高等级信誉利差预计将保持较低水平。无论是5年期还是1年期，AA 的信誉债与同期限的金融债利差均已较2008年年底大幅回落，其中，5年期从185bp回落到126bp左右，而1年期从218bp回落到59bp左右。在财政政策的刺激下，市场对未来的经济走势已较为乐观，而且短期内经济不会再度大幅恶化，因此，高等级信誉利差保持较低水平的可能性较大。　　综合来看，5月份债市很难延续走牛，收益率保持盘整走势的可能性较大，而高信用等级的信誉债可能是短期内比较理想的资产配置选择。